在上海江湾，10栋雅致的小高层解决了复旦大学教师住房的“急难愁盼”；在北京瀛海，3000套体量的大社区配备了完善的生活设施与丰富的社群活动……保障性租赁住房正在成为解决大城市住房突出问题的有效思路。10月26日，第五届领航·住房租赁产业国际论坛在京举行，会上发布了《逻辑换轨与策略重铸：2023 中国住房租赁市场资产管理洞察报告》，探讨住房租赁市场的高质量发展之路。

“十四五”期间，我国计划筹集建设保障性租赁住房870万套（间）。ICCRA住房租赁产业研究院院长赵然表示，各地保障性租赁租房筹建迈入攻坚之年，迎来了量与质的双进阶。“不仅是筹建速度加快，更值得关注的是保障性租赁住房公募REITs跑通、规模持续扩大，为市场注入了新的活力，进而驱动住房租赁行业整体从开发逻辑向不动产金融逻辑转变，为新市民、青年人提供更多优质产品。”

保租房公募REITs规模将超百亿

去年8月，华润有巢等首批四只保障性租赁住房公募REITs集中上市。据报告统计，目前拟申报发行的保障性租赁住房公募REITs达7只，上市后我国保障性租赁住房公募REITs规模将超百亿。

报告指出，现行住房租赁市场主体多持“开发逻辑”，即以资产的建设和运营为中心的短周期交易。而保障性租赁住房公募REITs，则可以帮助住房租赁市场主体回收部分资金、降低融资成本，进而扩募、再投资，形成稳健、长周期的循环。在这个新的框架下，租赁住房被视为投资组合标的，其考量指标从单纯的盈利能力扩展成为净营运收入（NOI）、物业净收入（NPI）及资本化率（Cap Rate）等资产管理的目标。

赵然解释称，“我国住房租赁市场发展历史较短，多数市场主体持有的仍然是单体盈利、获利售出的‘开发逻辑’。而在不动产金融逻辑的框架下，培育孵化租赁住房项目，通过REITs等创新金融工具实现资金回收，再循环滚动投资、扩大租赁住房和管理规模，最终建立一个完整的租赁住房资产管理闭环，将变得越来越重要。”

相应地，市场主体所需要具备的能力组合也在发生变化。报告分析，开发逻辑下定位改造、运营管理是市场主体的“护城河”。在不动产金融框架下，资产培育、REITs发行、扩募调整等立足于资产全生命周期管理的能力将得到凸显。

市场主体需重筑护城河

对于住房租赁行业的投资机构而言，报告认为其资产管理能力不仅直接关联到短期的经济回报，在更深层次也是实现长期投资战略和持续提升资产价值的关键。

报告指出，相较于开发逻辑框架，不动产金融逻辑更强调对资产“全生命周期”的管理，即涉及底层资产识别、建筑效率管理、运营效率管理等更加复杂的范畴。

对此，赵然表示：“投资机构需要一直提醒自身，住房租赁是微利行业，利润是‘抠’出来的。必须看得更全、更长、更细，以收益率倒推择址、定位、建筑能效等等动态因素。”

对品牌运营商来说，则需要更加注重净利润最大化和品牌价值塑造。报告表示，在租赁住房资产管理的全生命周期中，品牌运营商的业务边界清晰，即不断地降本增效，一方面创新业务提升溢价上线，另一方面精细化运营控制成本下线。

在不动产金融的视野中，资本性支出与运营支出是截然不同的概念。报告提示，品牌运营商在管理过程中需要动态平衡两种支出的关系。人房比、能源及物业在开发逻辑下常常被笼统归为“成本中心”，而未能给予细致的效率考察。实际上，如果拉长资产管理的视线，以建筑能效为例，“投资于节能技术和绿色建筑材料虽然可能会增加初始的资本支出，但长期来看它们可以为企业带来显著的运营成本节省”。

“从开发逻辑到不动产金融逻辑，其本质是一系列评价标准与规则变了。”赵然表示，无论是投资机构还是品牌运营商，都到了重铸战略、重筑护城河的时刻。